Invesco för billig att ignorera

Fondbolaget Invesco är kanske inte så känt i Sverige, men erbjuder i rad olika börshandlade fonder och ETFer runt om i världen. Flera av dessa går att handlas av europeiska investerare, både i London och på tyska Xetra. I dag tittar vi emellertid på aktien, inte på fonderna. Invesco, för billig att ignorera. Dessutom betalar detta fondbolag en hög utdelning. Invesco har dessutom utrymme att öka denna utdelning i framtiden. Samtidigt handlas aktien med en betydande rabatt.

Trots att Invesco laggar dess mycket större kollegor, växer företaget genom förvärv som kommer att bidra till att öka intäkterna och stabilisera tillgångsflödena. Med en direktavkastning på 6,9% och den senaste prisnedgången på 38% under de senaste 6 månaderna, erbjuder aktien kanske e övertygande köpmöjlighet.

Alltför ofta fokuserar investerare på # 1 och # 2-spelaren i en bransch, för att de uppriktigt sagt är de största, får mest uppmärksamhet vid media och analytiker och brukar spendera mest på reklam också. Men ofta hittar vi ädelstenar i resten av peer-gruppen, som trots att de verkar vara ett mindre värdefullt företag, erbjuder en övertygande investeringsmöjlighet – särskilt när aktierna i dessa företag handlar med en betydande rabatt till var de borde handlas till.

En kapitalförvaltningsjätte

Invesco (IVZ), kapitalförvaltningsjätten, är ett sådant företag. Det betalar en direktavkastning på 6,9% till aktuellt marknadspris och verkar ha sålt mer än större aktörer inom branschen som BlackRock (BLK) och T. Rowe Price (TROW).

Headwinds förväntas som aktiemarknadsutvecklingen bedöms minska i den närmaste framtiden tillsammans med en möjlig avmattning i världsekonomin – även om båda prognoserna är föremål för debatt om deras sannolikhet och tidpunkt. Trots en sådan negativitet ser Invescos fundamenta som attraktiva eftersom förvaltaren handlar för mycket för en rabatt till sitt eget värde.

Bolagsöversikt och framtidsutsikter

Invesco hanterar mer än 980 miljarder dollar i tillgångar per den 30 september och dess kunder sprids över olika delar av världen. Företaget har en närvaro i 25 länder, medan kunderna kommer från minst 150 länder.

Flera förvärv

Invesco genomförde en rad förvärv under det senaste året, vilket enligt ledningens mening skulle göra det möjligt för företaget att utnyttja stordriftsfördelar. Dessa oorganiska tillväxtåtgärder kommer att bidra till att bredda bolagets kundbas och dess räckvidd. Dessa förvärv har obetydlig överlappning som skulle begränsa de förvärvsutsikter som förvärvats.

Det senaste förvärvet var av Oppenheimer Funds, som har 250 miljarder dollar i Assets Under Management (AUM). Tillsatsen av Oppenheimer Funds kommer att öka Invescos exponering för globala aktier signifikant. Detta kommer oundvikligen göra det möjligt för Invesco att konkurrera om större marknadsandel internationellt – i synnerhet i aktivt förvaltade strategier – men strategin kan ta år att etablera på grund av branschens karaktär som företaget arbetar med och osäkerheten investerare kan bifoga förvärv och framtida planer för var och en av målbolagen.

Investeringsprestanda spelar en stor roll i skapandet av ekonomiska moats i investment management industrin liksom kostnader. De flesta kapitalförvaltare kan inte konkurrera mot BlackRock och Vanguard, men eftersom pendeln svänger mot att gynna aktiv förvaltning kan en solid plattform av aktivt förvaltade medel generera vinster.

Under alla omständigheter placerar Oppenheimer-förvärvet Invesco väl i ett antal tillgångsklasser, förutsatt att deras AUM kan behållas och odlas.

Negativ korrelation

En viktig punkt att notera är den negativa korrelationen som ses mellan Invesco och Oppenheimer Funds prestationsprofiler. Detta kan eventuellt hjälpa Invesco att bedriva bättre under tider av marknadsturbulens eller förändringar i tillgångsallokering.

Utan att komma in i de slutgiltiga detaljerna i varje förvaltares strategier kan vi anta att de fondstrategier som finns på Invesco är helt annorlunda än de hos Oppenheimer, så att när ett företags fonder går bra är det sannolikt ett resultat av att bli utsatt för förmånliga tillgångsklasser eller strategier. Kombinationen av sina medel är därför mer benägna att släpa ut tillgångar och prestanda.

Risker

Det finns headwinds i branschen, inklusive en potentiell björnmarknad – såväl som den tekniska utvecklingen som störa investeringshanteringsutrymmet. Några av de viktigaste riskerna som identifieras inkluderar:

• Risken för robotrådgivare
• Low-cost Exchange Traded Funds (ETF)
• Förväntad underutveckling av aktiemarknaderna

Medan BlackRock redan har vidtagit åtgärder för att tillhandahålla robotrådgivningstjänster, kommer Invesco ännu att tränga in i det här segmentet, vilket kan vara orsaken till en lägre värderingsmultipel. Å andra sidan har Invesco vidtagit åtgärder för att etablera företaget som leverantör av ETFer, och det finns mer utrymme för tillväxt inom detta segment.

BlackRock leder återigen detta segment med en klar marginal och paradigmskiftet från aktivt förvaltade fonder till indexerade fonder kommer fortsätta att skada industrin i sin helhet. Därför måste Invesco ta itu med detta genom att införa mer antingen kostnadseffektiva, indexerade fonder eller mer aktivt hanterade strategier som skiljer sig från ett riktmärke.

Lönsamhet kontra peers

Med hjälp av organisk och oorganisk tillväxt har företagsintäkterna ökat de senaste åren. Viktigare är att Invesco har kunnat expandera sin vinstmarginal till över 21%, vilket är det högsta som rapporterats under de senaste 10 åren.

Det kan dock vara användbart att analysera hur Invesco har utfört i linje med sina konkurrenter. Under hela värderingsprocessen kommer vi att använda BlackRock, T. Rowe Price och Franklin Resources (NYSE: BEN) som viktiga konkurrenter.

Omsättningstillväxt

Invesco omsättningstillväxt har varit avsevärt lägre än BlackRock och T. Rowe Price, medan marginalen översteg Franklin Resources. Tjurmarknaden har pågått mer än tio år, vilket haft en stor positiv inverkan på kapitalförvaltningsbolagen, men bristen på tillväxt jämfört med sina peers är en indikation på Invescos långsamma anpassning till förändringar i den totala industrin.

BlackRocks intäktsökning kan däremot hänföras till den stora framgången i sitt ETF-erbjudande. Medan både BlackRock och T. Rowe Price har ökat sina intäkter med en mycket högre takt än Invesco, har de också kunnat leverera betydligt högre marginaler jämfört med Invesco. Detta även om BlackRock erbjuder lägre kostnadseffekter.

Värdering

För att uppskatta det verkliga värdet av Invesco bör lönsamhet, resultat och utdelningens hållbarhet övervägas. Därför har jag infört värderingsvärdet som härrör från en tvåstegsutdelningsdiskonteringsmodell till värderingsvärdet av den relativa värderingsmodellen för att komma fram till ett vägt genomsnittligt uppskattat verkligt värde.

Verkligt värde med hjälp av en relativ värderingsmodell

För att uppskatta det verkliga värdet av Invesco med hjälp av en relativ värderingsmodell utarbetades en jämförbar företagsanalysstabell.

BlackRock, trots att bolaget är branschledare, handlas med den lägsta P / E-talet bland sina peers. Invesco handlar dock för närvarande till ett mycket lägre genomsnittligt P / E-förhållande än alla sina kamrater, inklusive BlackRock.

Invesco handlar med en rabatt på över 50% till sitt 5-åriga genomsnittliga P / E-tal. Jag tror inte att Invesco ska överensstämma med dess 5-åriga genomsnitt, främst på grund av en nedgång i aktiemarknaden som kan inträffa inom de närmaste 5 åren. Nya förvärv kommer dock att hjälpa Invesco att tränga in mer på den växande ETF-marknaden och den internationella aktiemarknaden. Zacks Research uppskattar en organisk tillväxttakt på 3% till 5%.

Ett p/e närmare tio

Sammantaget tror jag att Invesco bör handla på ett P / E nära tio gånger sitt TTM-resultat, vilket stöds av min uppfattning att företaget bör handla med rabatt till sina peers, men borde också spegla företagets förmåga att växa vid en högre ränta på grund av oorganiska tillväxtåtgärder.

Icke-organisk tillväxt kommer dock att kosta en högre skuldnivå och potentiell likviditetsutspädning som jag har förvissat mig om att komma fram till detta verkliga värde.

Vid TTM-vinsten per aktie (EPS) på 2,85 USD ska Invesco handla på 28,50 dollar baserat på en P / E på 10 gånger. Detta faller i linje med konsensusanalytikestimatet för Invesco.

Som första steg bör Invesco utdelningspolicy utvärderas för att fastställa utdelningsprocenten för en hög tillväxtperiod och en stabil tillväxtperiod.

Utdelningen har ökat i linje med nettoomsättningen

Utdelningen har ökat i linje med nettoomsättningen. Invesco har betalat ut i genomsnitt 46,48% av vinsten under de senaste 5 åren, en trend som jag ser kommer att fortsätta de närmaste 3 åren.

I linje med detta antagande har en utdelningsandel på 45 procent använts. Vidare har Capital Asset Pricing Model (CAPM) med nedanstående antaganden använts för att komma fram till kostnaden för eget kapital.

Beta = 1,5
Riskfri ränta = 3,5%
Riskpremie = 5,5%
Kostnad för eget kapital = 11,75%

Tillväxten i EPS härleddes med användning av den hållbara tillväxtförhållandeformeln för g = ROE * b där b är retentionsförhållandet.

Efter tre år förväntas bolaget

växa med stabila tre procent. Detta är förväntat AUM minskar när aktiemarknaderna presterar bättre än andra tillgångsklasser, liksom långsiktiga nominella avkastningar.

Högre investeringar bör förväntas i framtiden, eftersom Invesco försöker hålla trit med robotrådgivare och annan teknisk utveckling. Så småningom tror vi att det kan lösa sig till ett mycket högre utbetalningsförhållande på cirka 75%.

Med hjälp av dessa antaganden kommer vi fram till nedanstående värderingsestimat för Invesco.

Det slutliga uppskattade värdet för Invesco baseras på ett vägt genomsnitt av de två verkliga värdena som härrör från de två värderingsmetoderna som används.

Det slutliga uppskattade värdet för Invesco baseras på ett vägt genomsnitt av de två verkliga värdena som härrör från de två värderingsmetoderna som används.

Fair Value

Fair value estimate relative valuation model	$28.85
Vikt	0.5
Weighted fair value estimate relative valuation model	$14.445
Fair value estimate the dividend discount model	$25.79
Vikt	0.5
Weighted fair value dividend discount model	$12.895

Weighted average fair value estimate = $27.34

Invesco-aktierna handlas med en rabatt på 60% till eget värde.

Kort analys av utdelningssäkerhet

I det här avsnittet har vi kortfattat tittat på en rad utdelningsskyddsåtgärder för att se om Invesco skulle kunna fortsätta att fördela rikedom till sina aktieägare på nuvarande nivåer.

Free cash flows vs dividends

Med undantag för 2016 har Invesco enkelt täckt sina utdelningar via FCF, vilket är ett positivt tecken på utdelningsinvesterare. Den genomsnittliga utbetalningsgraden på cirka 46% tyder på att företaget arbetar med att finna en balans mellan utdelning och utbetalning av pengar för att finansiera kapitalprojekt.

Free Cash Flow ökning

Ett företags förmåga att generera pengar är ett av de viktigaste värdena när det gäller att bestämma sin förmåga att fortsätta betala nuvarande utdelningsnivå eller bättre än, för att öka utdelningen i framtiden. Invescos förmåga att generera FCF är avgörande för den fortsatta tillväxten av bolaget, eftersom den har påbörjat en aggressiv oorganisk tillväxtstrategi.

Skuldsättning

Invesco har en skuldsättningsgrad på 0,85, vilket ligger högt i jämförelse med sina konkurrenter. En viktig orsak till denna förhöjda skuldsättning i sin kapitalstruktur är användningen av skuld för de senaste förvärven. Även om förvärv förväntas ge synergier mot Invesco, kan en ytterligare försämring från en optimal kapitalstruktur skada företaget i framtiden.

Bolagets räntetäckning på cirka 40 gånger ligger långt under branschgenomsnittet 144 gånger – något att övervaka noga, även om räntan är väl täckt på nuvarande nivåer. Trots att ha en kapitalstruktur med en betydligt högre del av skulden jämfört med sina jämlikar bör Invesco har möjlighet att behålla sin nuvarande utdelningsprocent.

Risker och utmaningar

Invescos resultat är hårt knutet till de globala kapitalmarknaderna, vilket är detsamma med alla fondbolag. de globala kapitalmarknaderna rasar, kommer Invesco säkert att uppleva utflöden. Invesco såg nettoutflöde på 11,2 miljarder under tredje kvartalet 2018 då de globala kapitalmarknaderna föll.

Av den anledningen är en stor risk att investera i Invesco om det finns en hög sannolikhet för en krasch på aktiemarknaden inom de närmaste åren. Det finns pågående debatter om huruvida företagens vinster har nått sin topp och avkastningskurvan förblir relativt platt. Historiskt sett har en platt avkastningskurva varit en exakt förutsägelse för återköp av aktiemarknaden.

Enligt Morningstar Research kommer dessutom 80% av Invescos årliga intäkter från förvaltningsavgifter som erhålls på AUM, vilket gör Invesco mer utsatt för utflöden.

Enligt de senaste uppgifterna finns 47% av Invescos AUM i eget kapitalprodukter, vilket innebär att företaget är starkt exponerat för eget kapitalflöden, vilket är starkt korrelerat med marknadsrörelser. Om aktiemarknaderna presterar, kommer Invescos vinstmarginaler att komprimeras ytterligare, eftersom högre intjänade aktiestrategier kommer att överges av investerare till förmån för lägre intjänade räntebärande strategier.

En extra utmaning är att rörelsekostnaderna kommer att krympa högre under de kommande kvartalen på grund av ytterligare förvärv eller expansionsmöjligheter. Om Invesco inte lyckas hita de förväntade synergierna från sina förvärv kommer marginalerna att bli ännu mer negativa.

Kapitalförvaltningsindustrin går genom dynamiska förändringar, drivna av störande teknik och ett överhängande slut på denna tjurmarknad. Invesco erbjuder en direktavkastning på 6,9% till det aktuella marknadspriset och handlas med en rabatt på 60% till det inneboende värdet, beräknat med relativt konservativa antaganden. Aktien bör inte handlas med en premie, men det förtjänar att handla till en mindre diskonterad värdering multipel till sina konkurrenter. Dess nuvarande pris återspeglar inte korrekt dess underliggande finansiella resultat och framtidsutsikter. På det aktuella marknadsvärdet kan aktien vara av intresse.