Många börshandlade fonder backas upp av banker som fungerar som motparter. När skuldkrisen i Euroområdet fortsätter att utvecklas ser vi vad detta innebär för ETF-investerare. Investerarnas förtroende för euroområdets banker kommer att fortsätta testas när skuldkrisen skakar från en milstolpe till en annan. Många europeiska banker klarade det senaste ”stresstestet” men det fortfarande oklart vilka förluster Coronakrisen kommer att generera för banker och inverkan på deras ekonomisk stabilitet.
Under tiden kan dödläget över det amerikanska skuldtaket orsaka kaos i det finansiella systemet om den politiska återvändsgränden inte löses snart eller om det leder till en historisk nedgradering av landets kreditbetyg.
Syntetiska ETFer
När det gäller syntetiska ETF:er, som artificiellt genererar avkastning på index som FTSE 100, kommer risken från att deras avkastning garanteras av enskilda banker, medan investerare i fysiska ETF:er riskeras av sin vana att låna ut de aktier de äger.
Investerare som har syntetiska ETF:er som stöds av en bank i euroområdet bör ta reda på hur mycket exponering de har för den banken och om den är tillräckligt stark för att överleva vilken storm som krisen ger upphov till. De bör också ta reda på om de större tvivel som Bank of England väcker om ETF kan skada deras investeringar.
Syntetiskt mot fysiskt
Så vad är skillnaden mellan syntetiska och fysiska ETF:er? En syntetisk ETF är en fond som spårar resultatet av ett index, säger FTSE 100, utan att äga aktier i de företag som utgör indexet. Däremot kommer en fysisk ETF att köpa och hålla aktier i alla FTSE 100-företag för att replikera indexavkastningen.
Effektivt erbjuder en syntetisk ETF tillgång till hela indexet, precis som en fysisk ETF, men det går förbi besväret med att köpa in i enskilda aktier genom att gå direkt till en bank och byta ut sina investerares kontanter för FTSE 100:s resultat. . Tredjepartsarrangemangets karaktär, eller swap, öppnar emellertid investerare för motpartsrisk, där deras avkastning är beroende av att en enda institution överlever. Denna risk har dock begränsats.
EU-regler hindrar ETF från att riskera mer än 10% av sina tillgångar på en enda motpart eller banken. Tyvärr är det inte slutet på berättelsen. Trots taket på 10% på motpartsrisken, enligt Bank of England, måste en investerare ta hänsyn till de 90% de sitter kvar med. Det framhöll också att den återstående portföljen inte längre kommer att återspegla investerarens ursprungliga avsikter. I vilken utsträckning detta är ett problem beror på vilken form av affär ETF har gjort med en bank eller motpart.
Djävulen i detaljer
En syntetisk modell som granskas är den som används av db x-trackers FTSE 100 ETF, som kallas en ”fullfinansierad” swap. Detta innebär att motparten, i detta fall Deutsche Bank, tar det fulla ansvaret för en investerares kontanter.
På det sättet lovar den att hålla tillgångar, så kallade säkerheter, värda mer än den ursprungliga investeringen (mellan 107% och 120%), som den kommer att returnera till investeraren om den skulle gå i konkurs. Frågan för investerare med den här modellen är att Deutsche Bank ”äger” säkerheten fram till den punkt då den går i konkurs, vilket innebär att den får välja vilken form denna säkerhet tar.
Kritiken från Bank of Englands Financial Stability Board var att den här modellen skulle kunna öppna dörren för missbruk av bankerna, som ”kan ha incitament att använda den syntetiska ETF-strukturen som en källa till säkerhetsupplåning för att finansiera illikvida portföljer” – med andra ord banker kan fylla i dessa portföljer med vad vissa investerare kan klassificera som skräp. Om motparten eller banken skulle gå i konkurs, skulle en investerare ärva denna portfölj.
En annan modell är den ofinansierade swap som Lyxors FTSE 100 ETF. I det här fallet betalar Lyxor sitt moderbolag Societe Generale, investeringsbanken, en avgift mot att få FTSE 100-avkastningen.
Fonden är inte ”säkerhet” eftersom Lyxor äger och driver portföljen, inte Societe Generale. Så utöver den motpartsrisk som bytet innebär, kan en investerare försäkra sig om Lyxors investeringsprioriteringar och innehållet. Motpartsrisken är alltså begränsad till bytet och inkluderar inte säkerheter. Enligt bankens modell lämnas investeraren kvar en portfölj som har förvaltats av Lyxor och kan därför inte återspegla deras ursprungliga avsikter.
Valet för investerare är om de vill överlämna allt till motparten och få mer än 100% skydd; eller hålla fonden under ETF-leverantörens kontroll och förlora det uppenbara totala skyddet. Inget av detta är dolt, investerare kan se varje post i sin säkerhetsfond på db x-trackers webbplats. I skrivande stund stod detta på cirka 109% skydd. Och investerare kan kontrollera den underliggande portföljen för Lyxor på sin webbplats (som hade motsvarande 95,7% skydd). Syntetiska ETF:er tog största delen av kritiken från Bank of England, främst på grund av risken för oändliga kedjor av säkerheter och potentialen för okända risker. Men nivån på öppenhet för investerare i syntetiska ETF:er är mer än för fysiska ETF:er, som också kom under granskning från Bank of England.
Ogenomskinliga modeller
Banken varnade för att fysiska ETF:er ser relativt enkla ut bredvid syntetiska ETF:er, men motpartsrisken för portföljen är mindre transparent eftersom de kan låna ut aktier till vem de vill.
Hamid, chef för ETF-strategi på Lyxor, sa: ”Med en fysisk ETF har du olika risker, som värdepappersutlåning, där du behöver veta motpartsrisken för vissa aktier. Jag tror inte att den informationen tillhandahålls just nu.Men rådgivare och analytiker är splittrade över huruvida investerare ska försöka bedöma sådan risk för sig själva”
Debbie Fuhr, som då var global chef för ETF-analys på BlackRock, sa: ”Jag tror att människor kan [bedöma tredje parts risk] men jag tror att du måste göra dina läxor. Först och främst kan du förstå det och för det andra är du bekväm med det? Bara för att du förstår att det inte betyder att det är OK. ’
Hon sa: ” Om du vill använda syntetiska ETF:er måste du verkligen förstå produkten, hur den är strukturerad, vem som är marknadsskapare, som är motparter och vad som hålls i portföljen. Om du inte förstår det ska du inte köpa det.”
Men Justin Urquhart Stewart på Seven Investment Management, som förvaltar cirka en miljard pund i sina passiva placeringsportföljer, inklusive syntetiska ETF:er, sa att han hade ett team på åtta personer som bedömde motpartsrisk, tillade han: ’Privata investerare borde inte göra detta och de flesta mellanhänder [rådgivare] borde inte göra detta.
Christopher Aldous på Evercore Pan Asset, som nyligen slutade använda syntetiska ETF, tvivlade på att det var realistiskt för investerare att kunna bedöma motpartsrisk: ”Det är praktiskt taget omöjligt, och för oss också. Vi kan titta på betyg men det berättar inte mycket för oss. Det räknas inte så mycket om när Europeiska centralbanken säger att den kanske inte accepterar kreditvärderingsinstitutets nedgraderingar av statsobligationer”
